投资摘要： 开年以来A 股市场向下趋势明显，上升势能不足。我们认为资金层面缩水明显是主要原因之一。一方面，国内偏股 新发基金 遇冷，另一方面，随海外政策紧缩预期逐步加快并地缘政治扰动增多，风险偏好下降，流动性回流/回流趋势明显，水位下降，各大资产价格随之下降。 我们简单拆分DDM 模型发现分母端需要关注无风险 利率 与风险偏好。宏观因子的角度即实际 利率 与流动性，前者体现资金的价格，后者反馈资金的数量。 而从入市(股票市场)资金的来源来看，产业资本、偏股 基金发行 、北向资金是主要分项。产业资本反映中期企业对融资环境及投入产出比的衡量，此处不做主要讨论。偏 股基 金发行、北向资金均为负贡献。 市场行情寡淡，高景气赛道多回调。2022 年开年以来至今(2022 年2 月25日)，上证综指从3640 点下跌至3451 点，市场行情表现寡淡， 基金 行情同样不容乐观。资金面上，新发基金数量锐减，2 月新成立 偏股型基金 份额同比下降55%，较四季度环比下降71%(按交易日折算)，2021 年的高景气赛道今年迎来普遍的回调，市场流动性继续扩张有阻碍、盈利预期有压力，成长股杀估值也是热门赛道持续走弱的因素之一。 外围政治扰动增多，美联储加息愈演愈烈，风险偏好下降，北向 资金流 出增加。2022 年以来外资持续减持，北向资金流出同比增加明显。2 月份北向资金 净流入 金额同比下降95%，较四季度环比下降78%(按交易日折算)。 2022 年以来北向资金流入持续减少，至2 月份，融资从净流入转为净流出。 在俄乌冲突背景下，资金避险防御需求增强。同时，美联储加息并发达经济体接连鹰派仍将对市场稳定性产生影响，市场风险偏好进一步下降，但俄乌冲突势或将放缓美联储加息的节奏，短中期影响交叉仍待继续观测。 往后看，短期资金面尚未看到边际改善，不利因素等美联储加息操作落地或有缓解。尽管海外流动性收紧预期下的不利影响有所缓解，但仍需谨慎，季度维度上，稳增长新老基建、高附加值制造业占优。 短期来看，俄乌冲突造成市场谨慎性预期仍在，市场参与者信心不足。但从历次战争冲突对股票市场的影响来看均为短期冲击，月度频率上不具备长期向下基础，短期市场依旧以区间震荡为主。 中期来看，预期层面市场对海外政策收紧的反馈较充分(前提一是美联储政策按预计节奏常态化能使通胀等指标回归正常区间，二是俄乌危机不升级，由于俄乌在能源、 农产品 ，以及部分 有色金属 领域影响较大，与通胀的不确定性高度相关，且俄乌冲突势或将放缓美联储加息的幅度节奏)，流动性紧缩的影响从预期阶段转入实行阶段。海外市场的风险偏好或随3月份的美联储加息靴子落地逐步回暖，如2018 年3 月加息靴子落地，美股4 月应声大涨。国内市场，尽管美联储加息叠央行稳中偏松人民币偏贬，中国市场资本外流，但一方面当前外围环境的不确定性造成中国市场相对优选，另一方面，随中国克制的 货币 政策并几近修复至常态的经济基本面，人民币汇率或仍坚挺。 尽管海外流动性收紧预期下的不利影响有所缓解，但仍需谨慎，季度维度上稳增长新老基建高附加值制造业占优。风格上，高流动性大市值的食饮、医药、新能源等行业仍需回避，待风险偏好明显回升后的机会。稳增长背景下，上半年市场，基建链条下的建筑、建材、环保，新基建链条下的数据中心、工业互联网，高附加值制造业，值得重点关注。 风险提示：预期外政策变化、地缘政治冲突升级等。 （文章来源：申港 证券…
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