近日，由 证券 时报主办、 长江证券 协办的“2023中国金长江私募 基金 发展高峰论坛”在上海举办。一场李蓓（半夏投资创始人）、刘晓龙（聚鸣投资董事长）、卓利伟（高毅资产合伙人、首席研究官）、杜昌勇（睿郡资产创始合伙人、执行董事）、吴伟志（中欧瑞博董事长）同台的圆桌论坛，将活动的气氛推至高潮。 李蓓作为本场圆桌的主持人，别出心裁地在会前对其他四位嘉宾做了份问卷调查，结果显示，多数嘉宾对后市看法乐观。圆桌交流中，私募大咖们就中国经济和股市走向做了进一步探讨，总结了可能影响未来走势的关键问题。 券商 中国记者将梳理后的圆桌实录奉上，与各位读者分享这场干货满满的投资盛宴。考虑到完整对话篇幅较长，本篇中我们重点呈现嘉宾们有关整体市场的讨论部分。 政策可期，A股市场有望温和向上 李蓓： 非常高兴有机会参加 证券 时报的活动，作为本场圆桌的主持人。通过微信群我们做了一个小问卷，给大家大概介绍一下问卷的结果。第一个问题和第二个问题，我们讨论了今年大家认为对经济、股市比较重要的推动力量和不利因素。这方面分歧有点大，大家认为比较乐观的因素，有两个因素得了2票：一是中国的央行放松流动性，二是美国的央行放松流动性，实体经济相关的选项都没有人选。不利的因素也只有两个选项得了2票：一个选项是消费可能比较疲弱，第二个选项是出口比较弱，另外几个选项，包括地产、基建、制造业都没有得到2票以上。大家对实体经济总体是略偏悲观的，但对于流动性是偏乐观的，无论是中国央行，还是美国央行，大家都认为有可能是市场正面因素的来源。讨论了因素之外，大家对大盘（ 沪深300 指数）的看法总体是比较乐观的。我们先就这个环节进行讨论，后面再讨论行业选择，我想请每位嘉宾讨论一下，您觉得有什么因素可能会超预期，使得市场达不到目前的乐观预期，以及您觉得有哪些方面可能会好于市场的预期？ 刘晓龙： 中国政府对经济的把控能力是很强的，所以在政府作用力可以很大比例发挥的地方，一般不会形成风险。比如说房地产，我知道您是看好房地产的，我也觉得房地产一直在超出大家的悲观预期。如果说地产会比较差，我认为政府有足够的力量让它变好，所以这些领域不会形成大的超预期风险，风险反而可能会在类似于消费这样的环节。第一，它们的传导机制很慢，第二，属于非政府能够掌控的领域，相对更容易失控，当然美国有他的办法，疫情来了大规模印钱，导致两年后通胀滔天，但确实阶段性地把经济拉到一个很好的状态。我们现在是让经济自然恢复，从我的角度，我觉得无论从出口或地产来看，疫情后两个月零二十天的表现还是不错的，符合我对疫后经济复苏的预期。 回答您刚才的问题：第一，美国经济还有进一步下行的趋势，这对于出口、对全球经济恢复存在较大影响。除此之外，国内自身的情况是比较正常的，在通胀保持得很好的状态下，我也不认为我们在流动性上需要做大的调整，就目前的经济恢复程度而言，现在政府在政策上还留有很大余量。刚才讲风险时我讲到了，如果市场要超预期往上涨，在接下来一两个季度，我们要看到除了超预期出口、还有算是比较超预期的房地产销售之后，整个经济在各个层面逐步恢复的预期开始印证，这样大家对经济恢复的信心会逐渐增强，市场向上的动能可能会更强一点。 卓利伟： 今年总体经济可能是温和复苏的状态，全年看总体是前低后高的情况。因为前期社融环境比较宽松，但是它的效应会有些滞后，企业家和消费者的信心恢复也需要些时间。 另外非常重要的一点，大家也关注到，从去年下半年，尤其是去年四季度以来，我们外交的局面不断打开，中国企业“走出去”、国际化的空间也不断打开，这与过去几年不太一样。 所以总体来看，今年是前低后高，但可能不会特别高，包括资本市场的整体估值也是这样，股市也是个温和复苏的状况。过去两年，全球资本对中国权益资产估值的折价是比较显著的，尤其中概股和港股，我们认为将会得到明显的修复。尽管去年四季度以来市场有一定程度的反弹，但总体来说，海外的中国资产、海外中国上市公司的估值还是比较低的，未来还会是温和向上的过程。 从实业的角度，制造业更多以民营企业家为主，他们的信心和投资也在逐步恢复。前两年制造业投资在经济总体较弱的状况下增长尚可。去年下半年又有明显回落，我们觉得后续还是有一个逐渐复苏的状态，包括消费者信心也是这样。 李蓓： 大家都说温和复苏，我自己本来也有这个看法，但我们看1-2月份中国工业企业利润下滑超过10%，我不知道大家怎么看这个问题？去年一季度并非高基数，是不是总量数据的复苏跟企业利润并不是完全挂钩和匹配？会不会是因为企业间竞争加剧，使得企业利润不及经济复苏的变化？请刘总和卓总补充回答下这个问题，再请后面两位接着讨论。 刘晓龙： 我以前是看制造业出身的，一般倾向于从3月份开始看，这个数据可能会相对正常一点。 李蓓： 您相信3月份的数据会变好起来？ 刘晓龙： 我是这么理解，从我的角度看复苏已经算很健康的了。 卓利伟： 我觉得可能有两方面原因：第一， PPI 在过去几个月回落非常快，反映了工业企业工业品出厂价的下跌对利润有直接的影响。产品价格有一些回落，尤其是中间工业品。第二，虽然下游总体需求处于较弱的状况，但前两年中游制造业总体仍处在产能扩张中，尤其与 新能源 产业链相关的工业企业，过去一两年产能扩张非常迅速，竞争因素导致了利润率的下降。在我看来这两个因素比较重要，而且因为全球格局变化，工业品去年的价格较高，去年的PPI基数也比较高。 杜昌勇： 这几个问题我总体上这样看：第一，关于经济方面，从内部来说，应该就是温和复苏的过程。过去三年，在疫情和外部压力下，政府在刺激政策上还是非常节制的。未来在这样的环境里，尤其国内方面，我觉得不太会有什么特别让市场意外的情况发生，政策此前还有所保留，所以在这点上不用太担心。但另一方面，大家希望看到的复苏总的来说是一个缓慢过程，尤其在消费环节更会是非常缓慢，这也是市场为什么没有快速大幅上涨的原因。哪些因素可能导致市场出现超预期的状况？无论是超预期的好还是超预期的差，我理解更多会是外部的一些因素。 第二，回到投资方面，上面讲到的这些因素会决定市场的快与慢，但大方向基本确定。过去从2021年2月份以来，在市场大幅调整过程中，各种不利因素、悲观因素都展现在大家面前，最重要的是股价经历了充分下跌，市场此前的风险偏好极度降低，而未来市场的方向基本决定了，这是市场的共识，就像我们几位嘉宾共同的选择，只是说是10个点以上还是个位数的上涨。 李蓓： 您是唯一一位选“A”字型走势的，就是先涨再回落一些，为什么您觉得市场在后面会回落？ 杜昌勇： 就今年的市场而言，向上我估计大家都有共识，只不过最舒适的快速上涨阶段过去之后，大家在不断观望影响市场的边际变量会朝哪个方向变化，是好一点还是收一点，大家根据这个判断会持续调整，市场的风险偏好在改善过程中也会有所反复，这决定了未来市场的状态。从我自己的理解来说，未来内部方面只是向好或者复苏的快慢问题，节奏总体 上会 偏缓和，但是外部不可控，这会让市场显得有所波动。 李蓓： 吴总，前面三位已经发言了，您可以基于他们的发言谈谈，前面您认同的就不用讲了，哪些前面嘉宾讲到的因素您完全不认同，或者有哪些新的看法，请您做一下分享。 吴伟志： 我的想法和大家不太一样，当下我们看到了复苏，但是往后是会继续复苏、还是会重回下行呢？它是不确定的，它是个因变量，而不是自变量。就像一辆车，在这个时点，如果我们踩刹车它会停下来，加油门它就往前走，这辆车究竟是往前走、还是停下来并非确定的，取决于驾驶员的操作。在这个时点，对经济和股市我主要关注两点，一是对内，二是对外： 对内我关注驾驶员的油门踩得够不够。今天的主题是“迎接复苏，布局未来”，对于当下，相对于去年得疫情停摆，复苏这个问题肯定是钢铁一般的事实。我今年一年已经飞了无数次了，每周都在飞，很多行业都在确定性复苏。但我们也看到了需求不足，比如消费需求不足。经济的增长动力来自哪里？一定是需求，对内是消费和投资，内需的两大动力不足，外需虽然3月份出口数据很好，但是看结构，是新三样： 新能源 车、
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